??????分級基金的上折和下折，都是分級基金的不定期折算。一般來說，下折代表著著熊市，上折代表著牛市，下折意味著其凈值較初始狀態縮水75%，而上折則意味著其凈值翻兩番，那么上折究竟能讓人賺還是讓人虧呢，本文就來給大家具體分析一下什么是分級基金的上折以及上級該不該賣。如何理解分級基金向上折算？為什么要上折??????上折的觸發條件一般是母基金的單位凈值。在牛市中，當母基金凈值增長時，B份額凈值也同步上漲，其資產規模與A份額資產規模的比值會越來越大，杠桿會越來越小，直至無限逼近1，甚至忽略不計。這明顯會喪失B份額的魅力，通過折算，將各份額凈值重新歸一，相對于一只新上市的分級基金，杠桿被重新加載。??????上折的另外一重意義就是為b份額提供了一種享受牛市預期年化預期收益并退出的渠道。上折閾值一般是母基金達到1.5元或2元時觸發，按照份額配比1：1測算的話，B端的凈值將達到2元或3元，這是一種非常豐厚的利潤。但其交易價格未必能充分體現其凈值增長，持有者就有可能成為紙上富貴，無法獲取實際預期年化預期收益;另外，由于b流動性等原因，投資者在二級市場賣出不順利從而也無法變現，或者由于A的流動性太差，使得與A合并贖回的渠道也不暢通。看，這幾種退出障礙都是實實在在存在的。上折則提供了一種新的退出方式，使得投資者的基金份額預期年化預期收益絕大部分得以實現。因而，上折在牛市時的意義是毫無疑問的。正因為此，某些原發行時沒有上折條款的基金后來修改合同，設置了上折條款。??????隨著B凈值的上升，其杠桿會接近消失，這是牛市中的另類“杠桿失靈”問題。上折提供了一種解決之道，外一種途徑是新產品的問世，在牛市中，分級基金未必有“先發優勢”，在老基金杠桿不斷降低的情況下，具有2倍杠桿的新產品的需求大大增加。提供A端的約定預期年化預期收益率水平，從而間接提供B端杠桿水平，是牛市中提高產品吸引力的重要舉措。上折該不該賣??????隨著牛市持續，一大撥分級基金B份額發生上折。折算時，B份額多會連續漲停，但有些人賺了，有些人莫名其妙地虧了。到底上折對B份額有什么影響？??????人都是趨利避害的，融合了各種人性的資本市場更是復雜，所以我們的分析，將從有強假設的理想狀態開始，逐步放松假設，不斷接近真實環境。??????假設1：資本市場在折算期間維持平穩，投資者心理預期不會擾動B份額價格;??????假設2：套利者是積極的，不存在整體折溢價套利機會。??????假設3：A份額投資者按照替代品長期預期年化預期收益率做出買賣決策，且擁有比B份額投資者更為雄厚的可用資金。此時B份額投資者相對弱勢，A份額投資者擁有定價主導權，A的折溢價率確定后，才有無整體套利機會下的B份額折溢價率。??????在這種強假設環境下，我們可以得到以下兩個結論：??????結論1：折算前后，B份額投資者投資組合的市場價值不變;??????結論2：B份額折算前后，投資組合的有效凈值杠桿和價格杠桿都不變。??????簡單起見，假設A份額約定預期年化預期收益為零(純為計算簡單)，且B份額上折方式為凈值超過A份額凈值(1元)部分折算為母基金。A、B份額數量配比為7：3，上折觸發條件為母基金凈值達到1.4元，考察B份額持有人折算前后瞬間的組合價值和凈值杠桿的變化。??????首先來看組合價值。一般認為，上折后，一部分溢價交易的B份額會被折為無整體折溢價的母基金(假設2)，因此存在價值損失。但事實上，如果A份額的定價具有獨立性，而且折算前后，其凈值與約定預期年化預期收益沒有任何改變，那么A份額的折溢價率和折溢價金額也就不會有任何變化。我們不妨假設A在折算前折價10%，即為0.9元，如果整體無折溢價，那么B份額的價格應該等于[1.4×(3+7)-0.9×7]/3=77/30元，B份額的凈值應該等于[1.4×(3+7)-1×7]/3=7/3元，其折溢價率同樣為10%。折算后，三類份額凈值全部變為1元，A份額凈值和價格都不受任何影響，原來舊的1份B份額將被折為新的1份B份額和新的(7/3-1)=4/3份母基金。在無整體折溢價假設下，新的B份額的價格等于[1×(3+7)-0.9×7]/3=37/30元。此時投資者組合的價值應當等于B份額和母基金價值之和，即1×37/30+4/3×1=77/30元。不難看出，折算前后，B份額投資者組合價值不發生改變。??????關鍵點在哪？在于A主導定價權的假設3。由于A獨立定價，因此折算前后，每份A折價的金額(注意：不是折價率)沒有任何改變，由此導致需要補償B份額的溢價金額也不會變化，即77/30-7/3(折算前B的溢價金額)等于37/30-1(折算后B的溢價金額)。??????再來看投資者的組合凈值杠桿。折算前，B份額凈值杠桿等于1.4×10/(3×7/3)=2倍，折算后組合變為2部分，B份額凈值杠桿等于=1×10/(3×1)=10/3倍，母基金為1倍杠桿，此時組合凈值杠桿的兩者加權平均，即(10/3×1+1×4/3)/(1+4/3)=2倍，折算前后也沒有任何改變。??????接下來，讓我們放松一些假設。例如牛市環境下，B的吸引力上升，那么其定價也會具有一定的獨立性，具體來說，杠桿越高的品種，相對溢價也會越高。另外，牛市賺錢效應下，套利交易者也不會立即出場，而是持有組合一段時間，來分享上漲預期年化預期收益，這樣也會導致整體折溢價率的長期偏離。此時應該如何分析上折前的投資選擇呢？??????投資者可以計算一個B份額折算后的折溢價率盈虧平衡點，將該折溢價率與相同杠桿的近似品種進行比較。若替代品種更高，則折算后，折溢價率還有較大的上升空間，可以選擇等待折算，反之則反然。??????沿用前面的例子，假設折算前，母基金整體溢價2%，且全部都由于B份額的溢價所造成，此時折算前，B份額價格將變為(1.4×10×1.02-0.9×7)/3=2.66元，溢價率為14%。假設折算后，B份額在折溢價率為X時，組合價值與折算前相等，那么以下等式應當成立：??????2.66=[0.9×7+(1+x)×3]/10×(4/3)+(1+x)×1??????計算可得X等于30%，即只有B份額折算后，溢價率達到30%時，折算前后投資者才不會發生虧損。??????最后再讓我們來看看什么因素可以支撐B份額溢價率從14%上升到30%呢？??????首先是我們之前提到的牛市當中B份額的比價效應，如果另外一個具有3.33倍凈值杠桿的B份額給出35%的溢價，為什么我不行？其次，由于折算后一半的B份額會變成母基金，在上漲的市場環境中，分級基金往往容易出現整體小幅溢價，投資者可以通過拆分母基金，在二級市場變現獲利。??????分析了這么多，其實一切都要以投資者看好基金投資標的的短期表現為基礎。所以，分級基金的上折，只有在不看空標的的前提下，才可以計算折溢價盈虧平衡點，并與當前同類品種進行比較，才能決定是被折算，還是賣出。